5.1资本结构决策（课件）《财务管理》（电子工业出版社）

财务管理 项目五 资本结构决策 2 资本结构决策分析 杠杆利益与风险衡量 资本成本的测算 01 02 03 CONTENTS 目 录 3 Part 01 资本成本的测算 （一）资本成本的概念 资本成本（cost of capital）是企业筹集和使用资本而承付的代价，如筹资公司向银行支付的借款利息和向股东支付的股利等。这里的资本是指企业筹集的长期资本，包括股权资本和长期债务资本。从投资者的角度看，资本成本也是投资者要求的必要报酬或最低报酬。在市场经济条件下，资本是一种特殊的商品，企业通过各种筹资渠道，采用各种筹资方式获得的资本往往是有偿的，需要承担一定的成本。 一、资本成本概述 5 用资费用是指企业在生产经营和对外投资活动中因使用资本而承付的费用。用资费用是资本成本的主要内容。长期资本的用资费用是经常性的，并随使用资本数量的多少和时期的长短而变动，因而属于变动性资本成本。 1.用资费用 筹资费用是指企业在筹集资本过程中为获取资本而付出的费用，它通常是在筹措资本时一次支付因而属于固定性的资本成本。 2.筹资费用 （二）资本成本的内容 一、资本成本概述 6 资本成本属于投资收益的再分配，属于利润范畴。 1.从资本成本的价值属性看 资本成本属于资本使用付费，在会计上称为财务费用，即非生产经营费用。 2.从资本成本的支付基础看 （三）资本成本的性质 资本成本属于预测成本，因此，规划方案在前，实施方案在后。 3.从资本成本的计算与应用价值看 一、资本成本概述 7 个别资本成本通常指企业各种长期资本的成本 1.个别资本成本 加权资本成本也称综合资本成本，指企业全部资本的成本。 2.加权资本成本 （四）资本成本的种类 边际资本成本指企业追加长期资本时的成本。 3.边际资本成本 一、资本成本概述 8 01. 资本成本是选择筹资方式、进行资本结构决策和选择追加筹资方案的依据 02. 资本成本是评价投资项目、比较投资方案和进行投资决策的经济标准 03. 资本成本可以作为评价企业整体经营业绩的基准 （五）资本成本的作用 一、资本成本概述 9 （一）个别资本成本率的测算 —般而言，个别资本成本率是企业用资费用与有效筹资额的比率。其基本的测算公式表示为： 式中，K表示资本成本率，以百分比表示，D表示用资费用额；P表示筹资额；f表示筹资费用额；F表示筹资费用率，即筹资费用额与筹资额的比率。 二、债务资本成本率的测算 10 （二）长期债务资本成本率的测算 企业实际负担的债务资本成本率应当考虑所得税因素，即 式中，Kl表示债务资本成本率，亦称税后债务资本成本率；Rd表示企业债务利息率，亦称税前债务资本成本率；T表示企业所得税税率。 二、债务资本成本率的测算 11 （二）长期债务资本成本率的测算 1.长期借款资本成本率的测算 企业长期借款资本成本率可按下列公式测算： 式中，Kl表示长期借款资本成本率；Il表示长期借款年利息额；L表示长期借款筹资额，即借款本金；Fl表示长期借款筹资费用率，即借款手续费率;T表示所得税税率。 二、债务资本成本率的测算 12 （二）长期债务资本成本率的测算 2.长期债券资本成本率的测算 在不考虑货币时间价值时，债券资本成本率可按下列公式测算： 式中，Kb表示债券资本成本率；B表示债券筹资额，按发行价格确定;T表示所得税税率；Fb表示债券筹资费用率。 二、债务资本成本率的测算 13 （一）普通股资本成本率的测算 1.股利折现模型 股利折现模型的基本表达式是： 式中，Pc表示普通股筹资净额，即发行价格扣除发行费用后的余额；Dt表示普通股第t年的股利；Kc表示普通股投资的必要报酬率，即普通股资本成本率。 三、股权资本成本率的测算 14 （一）普通股资本成本率的测算 （1）如果公司实行固定股利政策，即每年分派现金股利元，则资本成本率可按下式测算： （2）如果公司实行固定增长股利政策，股利固定增长率为G，则资本成本率需按下式测算： 三、股权资本成本率的测算 15 （一）普通股资本成本率的测算 2.资本资产定价模型 资本资产定价模型可以简要地描述为：普通股投资的必要报酬率等于无风险报酬率加上风险报酬率。用公式表示如下： 式中，Kc表示普通股投资的必要报酬率;Rf表示无风险报酬率；Rm表示市场报酬率；βi表示第i种股票的贝塔系数。 三、股权资本成本率的测算 16 （二）优先股资本成本率的测算 优先股资本成本率的测算公式如下： 式中，Kp表示优先股资本成本率；Dp表示优先股每股年股息；Pp表示优先股筹资净额，即发行价格扣除发行费用后的金额。 三、股权资本成本率的测算 17 （三）留用利润资本成本率的测算 公司的留用利润是由公司税后利润形成的，属于股权资本。从表面上看，公司留用利润并不花费资本成本。实际上，股东愿意将其留用于公司而不作为股利取出投资于别处，总是要求获得与普通股等价的报酬。因此，留用利润也有资本成本，只不过是一种机会成本。留用利润资本成本率的测算方法与普通股基本相同，只是不考虑筹资费用。 三、股权资本成本率的测算 18 （一）综合资本成本率的决定因素 综合资本成本率是指一个企业全部长期资本的成本率，通常是以各种长期资本的比例为权重，对个别资本成本率进行加权平均测算的，故亦称加权平均资本成本率。 因此，综合资本成本率是由个别资本成本率和各种长期资本比例这两个因素决定的。 四、综合资本成本率的测算 19 （二）综合资本成本率的测算方法 根据综合资本成本率的决定因素，在已测算个别资本成本率，取得各种长期资本比例后，可按下列公式测算综合资本成本率： 式中，Kw表示综合资本成本率；Kj表示第j种长期资本的资本成本率；Wj表示第j种长期资本的资本比例。 四、综合资本成本率的测算 20 当企业以某种筹资方式筹资超过一定限度时，边际资本成本率会提高。此时，即使企业保持原有的资本结构，也有可能导致加权平均资本成本率上升。因此，边际资本成本率亦称随筹资额增加而提高的加权平均资本成本率。 （一）边际资本成本率的测算原理 企业在追加筹资时为了便于比较、选择不同规模范围的筹资组合，可以预先测算边际资本成本率，并以表或图的形式反映。 （二）边际资本成本率规划 五、边际资本成本率的测算 21 Part 02 杠杆利益与风险衡量 营业杠杆，亦称经营杠杆或营运杠杆，是指由于企业经营成本中固定成本的存在而导致息税前利润变动率大于营业收入变动率的现象。 1.营业杠杆的概念 营业杠杆利益是指在企业扩大营业收入总额的条件下， 单位营业收入的固定成本下降而给企业增加的息税前利润。 2.营业杠杆利益分析 （一）营业杠杆原理 营业风险，亦称经营风险，是指与企业经营有关的风险，尤其是指企业在经营活动中利用营业杠杆而导致息税前利润下降的风险 3.营业风险分析 一、营业杠杆利益与风险 23 （二）营业杠杆系数的测算 营业杠杆系数的测算公式是： 式中，DOL表示营业杠杆系数；EBIT表示营业利润，即息税前利润；ΔEBIT表示营业利润的变动额；S表示营业收入；ΔS表示营业收入的变动额；Q表示销售数量；ΔQ表示销售数量的变动额。 一、营业杠杆利益与风险 24 （二）营业杠杆系数的测算 为了便于计算，可将上式变换如下： 式中，Q表示销售数量；P表示销售单价；V表示单位销量的变动成本额；F表示固定成本总额；C表示变动成本总额，可按变动成本率乘以营业收入总额来确定；其他符号含义同前。 一、营业杠杆利益与风险 25 财务杠杆亦称筹资杠杆或资本杠杆，是指由于企业债务资本中固定费用的存在而导致普通股每股收益变动率大于息税前利润变动率的现象。 1.财务杠杆的概念 财务杠杆利益是指企业利用债务筹资这个财务杠杆而给股权资本带来的额外收益。 2.财务杠杆利益分析 （一）财务杠杆原理 财务风险亦称筹资风险，是指企业经营活动中与筹资有关的风险，尤其是指在筹资活动中利用财务杠杆可能导致企业股权资本所有者收益下降的风险。 3.财务风险分析 二、财务杠杆利益与风险 26 （二）财务杠杆系数的测算 财务杠杆系数的测算公式是： 式中，DFL表示财务杠杆系数；ΔEAT表示税后利润变动额；EAT表示税后利润额; ΔEBIT表示息税前利润变动额；EBIT表示息税前利润额；ΔEPS表示普通股每股收益变动额；EPS表示普通股每股收益额。 二、财务杠杆利益与风险 27 （二）财务杠杆系数的测算 为了便于计算，可将上式变换如下： 式中I表示债务年利息；T表示公司所得税税率;N表示流通在外的普通股股数；其他符号含义同前。 二、财务杠杆利益与风险 28 （一）联合杠杆原理 联合杠杆（combining leverage)，亦称总杠杆(total leverage),是指营业杠杆和财务杠杆的综合。联合杠杆综合了营业杠杆和财务杠杆的共同影响。一个企业同时利用营业杠杆和财务杠杆，这种影响作用会更大。 三、联合杠杆利益与风险 29 （二）联合杠杆系数的测算 联合杠杆是营业杠杆系数与财务杠杆系数的乘积。用公式表示为： 式中，DCL(或DTL)表示联合杠杆系数，其他符号含义同前。 三、联合杠杆利益与风险 30 Part 03 资本结构决策分析 资本结构是指企业各种资金的构成及其比例关系。资本结构是否合理会影响企业资本成本的高低、财务风险的大小以及投资者的收益，是企业筹资决策的核心问题。企业资金来源多种多样，但总的来说可分为权益资本和负债资本两类，因此，资本结构问题主要是负债资本比率问题，即负债在企业全部资本中所占的比重。适当增加债务，可以降低企业资本成本，获取财务杠杆利益，但当企业负债比率太高时，会给企业带来财务风险。为此，企业必须权衡财务风险和资本成本的关系，确定最佳资本结构。 一、资本结构的定义 32 资本成本比较法是指在适度财务风险的条件下，测算可供选择的不同资本结构或筹资组合方案的综合资本成本率，并以此为标准相互比较，确定最佳资本结构的方法。 1.资本成本比较法的含义 在资本成本比较法下，可以通过综合资本成本率的测算及比较来作出选择。 2.初始筹资的资本结构决策 （一）资本结构决策的资本成本比较法 企业选择追加筹资组合方案可用两种方法。 一是直接测算各备选追加筹资方案的边际资本成本率，从中比较、选择最佳筹资组合方案。 二是分别将各备选追加筹资方案与原有最佳资本结构汇总，测算比较各个追加筹资方案下汇总资本结构的综合资本成本率，从中比较、选择最佳筹资方案。 3.追加筹资的资本结构决策 二、资本结构决策的方法 33 每股收益分析法是利用每股收益无差别点来进行资本结构决策的方法。每股收益无差别点是指两种或两种以上筹资方案下普通股每股收益相等时的息税前利润点，亦称息税前利润平衡点，有时亦称筹资无差别点。 1.每股收益分析法的含义 见书中案例。 2.每股收益分析的列表测算法 （二）资本结构决策的每股收益分析法 二、资本结构决策的方法 34 3.每股收益分析的公式测算法 息税前利润平衡点来判断。其测算公式表示为： 式中，EBIT表示息税前利润平衡点，即每股收益无差别点；I1，I2表示两种筹资方式下的长期债务年利息，N1，N2表示两种筹资方式下的普通股股数。 二、资本结构决 策的方法 35 （三）资本结构决策的公司价值比较法 1.公司价值比较法的含义 公司价值比较法是在充分反映公司财务风险的前提下，以公司价值的大小为标准，经过测算确定公司最佳资本结构的方法。与资本成本比较法和每股收益分析法相比，公司价值比较法充分考虑了公司的财务风险和资本成本等因素的影响，进行资本结构的决策以公司价值最大为标准，更符合公司价值最大化的财务目标，但其测算原理及测算过程较为复杂，通常适用于资本规模较大的上市公司。 二、资本结构决 策的方法 36 2.公司价值的测算 这种测算方法可用公式表示为： 式中，V表示公司的总价值，即公司总的折现价值；B表示公司长期债务的折现价值；S表示公司股票的折现价值。 二、资本结构决 策的方法 37 2.公司价值的测算 其中，为简化测算起见，设长期债务（含长期借款和长期债券）的现值等于其面值（或本金）；股票的现值按公司未来净收益的折现值测算，其测算公式为： 式中，S表示公司股票的折现价值；EBIT表示公司未来的年息税前利润；I表示公司长期债务年利息；T表示公司所得税税率；KS表示公司股票资本成本率。 二、资本结构决 策的方法 38 3.公司资本成本率的测算 在公司价值测算的基础上，如果公司的全部长期资本由长期债务和普通股组成，则公司的全部资本成本率即综合资本成本率可按下列公式测算: 式中，KW表示公司综合资本成本率；KB表示公司长期债务税前资本成本率，可按公司长期债务年利率计算；KS表示公司普通股资本成本率；其他符号含义同前。 二、资本结构决 策的方法 39 3.公司资本成本率的测算 在上述测算公式中，为了考虑公司筹资风险的影响，普通股资本成本率可运用资本资产定价模型来测算，即 式中，KS表示公司普通股投资的必要报酬率，即公司普通股的资本成本率；RF表示无风险报酬率；RM表示所有股票的市场报酬率；β表示公司股票的贝塔系数。 4.公司最佳资本结构的确定 见书中案例。 二、资本结构决 策的方法 40 感谢观看 Thanks 41 $$