10 债券市场(课件)《金融理论与实务》（立信会计出版社）

第十章 债券市场 学习目标： ※ 债券市场的概念及其功能 ※ 公司债券的类型 ※ 债券发行市场的构成 ※ 债券的票面利率与发行价格 ※ 债券的发行与承销方式 ※ 债券流通市场的类型 ※ 债券交易的方式 ※ 债券的市场价格及其影响因素 ※ 债券收益率的计算 引言： 由于早期的商业银行无法满足政府与企业对长期资金的需求，于是债券作为新的信用形式便脱颖而出，成为政府、企业以及金融机构筹集长期资金的重要渠道。二战后，随着政府对经济干预增强，债券市场也成为政府调控宏观经济的重要手段。 第一节 债券市场概述 一、债券市场的概念 债券市场是发行和买卖债券的场所，是金融市场的一个重要组成部分。从结构上看，债券市场主要由发行市场和流通市场组成。 二、债券市场的功能 1．融资功能 债券市场为资金需求者提供了一个直接融资的渠道。 2．资金流动导向功能 效益好的企业发行的债券通常较受投资者的欢迎，因而发行利率低、筹资成本低。因此，债券市场可使得资金向效益好的企业流动。 3．宏观调控功能 作为一种间接宏观调控的重要手段，公开市场业务是中央银行通过在证券市场上买卖国债或发行央行票据、调节货币的供应量。 4．防范金融风险 一个较为完备的债券市场可以有效地降低一国金融系统的风险，在股东之外还增加了债权人的约束，有利于银行的稳健经营。 三、政府债券 政府债券是指政府部门为了筹措资金向投资者出具的承诺在一定时期支付利息和到期偿还本金的债务凭证。 政府债券是有价证券的一种形式，具备有价证券的一般特征。发行政府债券的目的主要是解决政府的临时性资金短缺问题，财政赤字问题和增加金融工具品种与数量以满足国家进行宏观经济调控的需要等。按发行主体不同，可分为中央政府债券和地方政府债券；按发行期限不同，可分为短期政府债券（国库券）和长期政府债券（公债）。 四、公司债券 公司债券是指公司依照法定程序发行的、承诺在未来的特定日期偿还本金并按事先规定的利率支付利息的一种有价证券，又称为企业债券。公司债券体现了发债公司与债券投资者之间的债权债务关系，广义的公司债券包括工商企业债券和金融债券。 下面将简要介绍几种主要的公司债券： 1．抵押公司债券 抵押公司债券是指发行债券的公司以动产或不动产为抵押品而发行的债券。如果抵押品处理后仍不足以清偿债券的本息，债权人对债券发行公司的剩余财产仍然享有要求偿付的权利。 2．信用公司债券 信用公司债券是指发行债券的公司不以任何资产为担保或抵押，全凭公司的信用发行的债券。信用公司债券只有少数经营状况良好、信誉显著的大公司才能成功发行。 3．保证公司债券 保证公司债券是指公司发行的由第三者作为承担还本付息担保人的债券。担保人一般是债券发行人以外的第三人。 4．可转换公司债券 可转换公司债券是指发行人依照法定程序发行，在一定期限内按约定的条件转换成公司股票的债券。可转换公司债券享有转换特权即在转换之前它以债权的形式存在，在转换之后就由债权转换为股权了。 可转换债券具有以下特性： （1）债权性。（2）股权性。（3）可转换性。 5．附新股认购权公司债券 附新股认购权公司债券是指公司发行的赋予持有人购买该公司新发行股票权利的债券。附新股认购权公司债券的购买者享有按约定的条件（股票发行价格、认购比例、认购期间等）购买该公司新发行股票的优先权。投资者可以行使、也可以放弃这种权利。 五、国际债券 国际债券是一国借款人在国际金融市场上发行的长期债务凭证。国际债券的发行主体是各国政府、政府所属机构、银行或其他金融机构、工商企业和一些国际组织等。 1．外国债券 外国债券是指一国借款人在本国以外的某一国家发行的以该国货币为面值的债券。外国债券的特点是债券面值与发行市场同属一个国家。 2．欧洲债券 欧洲债券是指一国借款人在本国境外某个国家发行的以第三国货币为面值的债券。欧洲债券通常同时在几个国家的金融市场上发行，它的特点是债券发行人、债券面值货币和债券发行市场分别属于不同的国家。欧洲债券具有发行自由，无须得到有关国家、政府的批准，发行量大，手续简单，发行费用低，债券持有者所获得的利息也不缴纳所得税等优越性。 第二节 债券发行市场 一、债券发行市场的概念 债券发行市场是指发行人以发行债券方式募集资金的市场，又称为一级市场或初级市场。债券发行市场是金融市场的一个重要组成部分，是债券交易市场的基础。债券发行市场在现代经济生活中发挥着独特的作用。一方面，通过利用债券发行市场，政府部门、金融机构和一些工商企业能够筹集到长期的、稳定性的资金；另一方面，债券发行市场为筹资者和投资者提供了资金融通的场所，有利于实现资金赢利性和流动性的统一。 二、债券发行市场的构成 1．发行者 债券的发行者是指以发行债券形式筹措资金的企业、政府或金融机构。企业为了弥补资金的不足，可以通过发行企业债券来筹集资金；政府为了解决临时性资金需要、弥补财政赤字、扩大政府开支刺激经济增长等，可以通过发行政府债券的形式来筹集资金；金融机构为了补充资本金可以通过发行金融债券的形式筹集资金。 2．投资者 投资者是指债券的购买者，主要包括个人、工商企业、机构投资者、政府和中央银行。 3．中介机构 债券发行的中介机构不直接进行证券投资，包括：承销公司、受托人、财务代理人和担保人等。承销公司的职能是接受债券发行人的委托，办理债券的承购和分销业务。受托人主要是按照同发行人签订的合同，负责印制债券的本券、办理各种有关募集债券的手续、保护投资者的权利和办理债券偿还事宜等。财务代理人主要是接受发行者的委托，负责向债券投资者支付本金和利息。担保人主要是企业为了增强债券信用，吸引投资者购买。 4．管理者 管理者主要是指针对从事债券的募集、发行、买卖等经营行为进行监督管理的机构，包括政府监管机构、行业监管机构等。 三、债券发行的目的 1．对中央政府和地方政府而言，债券发行目的较为单一，主要是为了弥补财政赤字和扩大公共投资。 2．对金融机构而言，债券发行的主要目的是为了增加信贷资金来源，以扩大投资。 3．对企业而言，债券发行目的较为复杂，主要有：扩大筹资渠道，获得长期稳定、低成本的资金；转移通货膨胀风险，减少公司在高通货膨胀时期的压力和负担；较发行股票更为灵活地使用资金；避免采取发行股票方式筹资而失去对公司的控制等等。 四、债券发行的条件 1．发行额 发行额是指发行者预定发行债券的总额。发行额的确定主要受到发行者的资金需要量、发行者资信状况及还本付息能力、市场承受力、法定的发行限额等因素的影响。发行额不宜过高也不宜过低，一般来说，初次发行债券时，发行额可定的低一些，便于发行成功，为以后再次发行打下良好基础。 2．债券期限 债券期限是指债券从发行到偿还本息的时间限度。在确定发行期限时，主要应考虑以下因素： （1）发行人对资金需求的性质，属于长期还是短期使用。 （2）对未来市场利率水平的预期。若预期市场利率将下降，宜发行短期债券；反之，则宜发行长期债券。 （3）流通市场的发达程度。流通市场越发达，发行者可根据自己的意愿自由发行任何期限的债券；否则就应慎重考虑发行长期债券带来的转让问题，而宜发行短期债券。 （4）其他因素。如发行者的信用度、一国的消费倾向及投资偏好、通货膨胀、投资者心理状况、其他债券的期限构成等，都是在确定债券期限时应予以认真考虑的。 3．票面利率 票面利率也称名义利率，是年利息和票面金额的比率。债券的票面利率主要包括以下三个内容： （1）利率水平。利率水平主要受银行同期存款利率水平、其他债券的利率水平、债券期限长短、发行人信用级别等因素的影响。发行者应综合各种因素，确定合理的票面利率，既保证债券的顺利发行，又减轻利息负担。 （2）计息方法。主要有以下三种： 单利计息。即仅按本金逐期计算，债券未偿还前所产生的利息不加入本金重复计算。其计算公式如下： 利息＝本金×利息率×期限 本息合计＝本金×（1＋利息率×期限） 复利计息。即将债券未到期之前所产生的利息加入本金，逐期滚算。计算公式如下： 本息合计＝本金×( l + 利息率 ) " 贴现计息。投资者按债券票面额和约定的应收利息的差价买进债券，债券到期偿还时按票面额收回本息。计算公式如下： 贴现利息＝票面额－发行价格 贴现利率＝×100％ （3）付息方式。付息方式是指在债券有效期内，发行人向债券持有人支付利息的方式，通常分为一次性付息和分次付息两类。一次性付息是指从发行到偿还期间内只支付一次利息；分次付息则指在债券有效期内按约定的时间分若干次支付利息，又可分为按年付息、半年付息和按季付息三种方式。 4．发行价格 发行价格即新发行的债券从发行人手中到投资者手中的初始价格具体地说，债券发行价格根据市场利率的不同水平可分为以下三种： （1）平价发行。又称等价发行，此时债券票面利率与市场收益率正好一致。 （2）溢价发行。此时市场收益率低于债券票面利率，债券以高于面额价格发行，使债券发行人筹资成本减少，投资者实际收益水平下降。 （3）折价发行。此时市场收益率高于债券票面利率，债券以低于券面金额价格发行，使投资者的实际收益水平不低于市场收益率。 5．偿还方式 债券的偿还方式直接影响到债券的收益率高低和风险大小，往往在债券发行时就予以明确规定。债券偿还方式一般有以下几种类型：到期偿还，是指到期时一次全部偿还本金；期中偿还，是指债券到期前全部或部分偿还本金；展期偿还，是指债券到期后按原定利率将偿还期延长至某一指定日期；全部偿还，是指债券到期前全部偿还本金；部分偿还，是指债券到期前部分偿还本金；定期偿还，是指债券到期前按规定日期定时偿还本金；随时偿还，是指在债券到期前的任意时间偿还全部或部分本金等等。 五、债券的发行方式 公募发行即以不特定的多数人为募集对象公开发行债券。所谓的“不特定”，就是不明确地限定哪些人是债券的发行对象，而是任何投资者都可购买。一般来说，发行量大、信用水平高的发行主体，如政府、著名大公司等大多采用公募发行方式。 私募发行是指只向特定的少数投资者发行债券。所谓的“特定”，是指与债券发行者有某种特殊关系的对象，如发行单位的职工、业务关系密切的企业和公司等。 我国发行的债券大多是采取公募发行的，如各类国债和金融债券等基本上都采用公募发行。只有少量的债券，如企业内部集资发行的债券等接近于私募发行的性质。 另外，根据债券发行时是否有中介机构参与可分为直接发行和间接发行。 六、债券的承销方式 采用间接发行时，发行人要通过中介机构承销所要发行的债券。充当债券承销的中介机构称为承销商，主要有投资银行、证券公司、商业银行和其他金融机构等。承销商承销债券的方式有三种，即代销方式、余额包销方式和全额包销方式，一般又称为推销、助销和包销。 1．代销 代销方式发行过程中，承销商不承担风险，而发行人则要承担较高的发行风险。 2．余额包销 余额包销是指由承销商按约定的发行条件，在约定期限内向社会投资者推销债券，到销售截止日期，未售出债券的余额部分应由承销商全部认购并在约定的时间内向发行人支付全部款项的发行方式承销商只承担部分发行风险，发行人可以按计划筹得全部资金。 3．全额包销 全额包销是指由承销商先将发行人将要发行的债券全部买下来，并立即向发行人支付全部债券款项，然后面向社会投资者发售的债券承销方式。 4. 发行人选用哪一种方式发行债券主要考虑债券市场现状、债券发行费用和债券发行速度等因素。 七、债券的发行程序 债券的发行程序主要包括：（以我国债券发行为例） 1．债券发行单位与债券承销商双向选择，签订承销协议，明确双方责任和义务。 2．债券发行申请和审批。债券的发行企业应在主承销商的协助下向中国人民银行送交有关文件，提出申请；中国人民银行对其进行审批，审批通过后，方可发行。 3．发布公告。在获得发行批复后，主承销商至少应当在发行前10天在中国人民银行指定报刊上刊登公告，公告信息不得与经中国人民银行审定的内容有任何的不同。 4．承销团成员利用自己的销售网络，向金融机构、企事业单位及个人投资者销售。 第三节 债券流通市场 一、债券流通市场的概念 债券流通市场，又称二级市场，是指对已发行的债券进行买卖和转让的市场。债券一经认购，即确立了一定期限的债权债务关系。当债券持有人需要资金时，可以到二级市场上出售或抵押其债券，以取得现金。 二、债券流通市场的类型 债券流通市场的两种类型：证券交易所交易和柜台交易。 1．证券交易所交易 证券交易所是具有严格管理规则、高度专业化和有组织地进行证券交易的场所。证券交易所交易占有核心地位，证券交易所交易具有集中性、公平性、公开性、有组织性等特征。 债券在证券交易所交易是采用公开竞价方式进行的。公开竞价对于债券买卖双方来说是一种双向竞价，即存在买方之间的竞争、卖方之间的竞争和买卖双方之间的竞争。 在证券交易所进行债券交易要按“价格优先”和“时间优先”原则进行。 2．柜台交易 又称为场外交易。由于债券在证券交易所挂牌上市交易必须要达到相应的条件，要经过严格的审核程序，而有些债券根本无法达到交易所的有关规定。 场外交易市场交易方式灵活、交易网点多、覆盖面广、交易成本低，能够满足不同类型、不同层次投资者的需求。主要有以下几个方面的特点： （1）场外交易市场的交易对象是未上市的债券。 （2）场外交易市场是一个分散的市场，交易场地不固定，交易者可以通过面谈、电话、电传和计算机网络等方式进行交易。 （3）通过协商方式达成成交价格。 三、债券交易的方式 债券交易方式主要有现货交易、期货交易、期权交易和回购协议交易等。 1．现货交易 现货交易是指在达成成交协议后立即交割或在较短的期限内交割的交易方式。 在债券的实际交易过程中，由于种种原因，现货交易中的交割又分为当日交割、次日交割、例行日交割和特约日交割等。 2．期货交易 期货交易以期货合约为交易对象。债券期货合约是由期货交易所设计，经国家监督机构审批上市规定交易双方在将来某一确定的时间和地点交收一定数量债券的标准化合约。 期货交易主要有以下几个方面的特点： （1）期货合约是标准化的。 （2）集中化交易。 （3）具有对冲交易机制。所谓对冲是指卖出或买进已买进或卖出的合约。 （4）杠杆效应。 （5）实施每日交易结算制度。 3．期权交易 期权（0ption）又称选择权，指在未来某一特定时间或时期内买进或卖出一定数量的相关资产的权利。为了获得这一权利，期权合约的买方必须向卖方支付一定数量的费用，即期权费。债券期权交易是以债券期权合约为对象进行交易的一种方式，期权交易的买方在期权的有效期限内可以行使期权也可以放弃期权，因此，承担的风险是有限的，而获利潜力可能是巨大的。 4．回购协议交易 回购协议交易是指以债券回购协议为交易对象进行的交易。回购协议是指债券卖方在出售债券进行融资的同时，与债券买方签订的承诺在约定的时间、按约定价格重新买回该债券的一种交易合同。 这种有附加条件的债券交易实质上是一种以债券为抵押品的资金融通行为。从卖方角度来看，回购交易是卖出现货买进期货的交易行为。以买方角度来看，回购交易是买进现货卖出期货的交易行为，这种交易又称为逆回购交易。回购协议的期限有长有短，最短的为1天，又称为隔夜回购交易，最长的可达1年。回购协议的利率由协议双方根据回购期限、货币市场行情以及回购债券的信用级别等因素来议定，与债券票面利率无直接关系。债券回购交易的主体为中央银行、商业银行、企业、非银行金融机构和地方政府部门等。 四、债券的市场价格 债券交易的理论价格由现值理论得出，债券的投资收益来自于每期的利息收入和到期时的债券面值，因此债券的价格在理论上等于用当前的市场利率将未来的债息收入和债券面值折算成的现在的价值。 债券的市场价格是指债券在市场中某一时点上的债券价值。债券的市场价格是随着市场利率的波动而波动的。一般来说，债券的市场价格同市场利率成反比例关系，即当市场利率上升时，债券的市场价格会下降；当市场利率下降时，债券的市场价格会上升。 1．到期一次还本付息的债券价格 P＝其中，P为债券理论价格，也是债券的现值；V为债券面值；r 为债券票面利率；i 为市场利率；n 为债券持有年限。 2．分次支付利息的债券价格 （1）单利计息的债券价格： P＝（2）复利计息的债券价格： P＝因此，债券的理论价格主要取决于债券面额、债券票面利率、市场利率及债券持有年限等因素。 债券的市场价格则在包括上述因素的诸多因素的影响和作用下使某一具体债券的实际收益率不断趋近市场收益率（即市场利率）的过程中形成，并围绕着债券理论价格这一中心上下波动。 五、影响债券价格的因素 债券理论价格决定债券市场价格，而市场价格又经常背离理论价格。除了市场利率和市场供求关系，债券市场价格的波动还受到以下因素的影响： 1．社会经济发展状况 一般而言，在经济景气阶段，企业会增加投资，通过出售持有的国债、金融债券、其他公司债券，或者发行新的企业债券来获得资金，从而减少对债券的需求，债券供给相对增加，引起债券价格下降。 2．宏观经济政策 宏观经济政策的松紧程度会对金融市场产生巨大影响，从而影响债券价格的变化。如一国实行宽松的货币政策时，整个社会资金供应偏松，利率下降，债券价格会上升。 3．财政收支状况 财政收支状况也对债券价格有重大影响。财政资金宽松时，会增加银行存款和对金融债券、企业债券的持有，以提高资金效益，这样会增加债券需求并推动债券价格的上升。 4．其他因素 国际间利差 汇率 六、债券的收益率 债券的收益率是指债券的投资收益与投资额的比率。决定债券收益率的因素主要有票面利率、期限、面值和购买价格。 债券购买者的收益率＝（到期本利和-买入价格）/剩余年限/买入价格x100% 债券出售者的收益率＝（卖出价格-发行价格）/持有年限/发行价格x100% 债券持有期间的收益率＝（卖出价格-买入价格）/持有年限/买入价格x100% $$